“To buy when others are despondently selling and to sell when others are euphorically buying takes the greatest courage but provides the greatest profit.”

Sir John Templeton

Markttiming funktioniert nicht, das ist hinreichend bekannt und wissenschaftlich belegt. In diese Kategorie fallen auch Jahresprognosen. Glücklicherweise ist diese Erkenntnis mittlerweile recht weit verbreitet und zumindest einige Investmenthäuser verzichten gänzlich auf die Vorhersage von Jahresendkursen. Doch eine fundierte Bestandsaufnahme der Finanzmärkte, die Chancen und Risiken beleuchtet, bleibt ein essenzielles Werkzeug für Investoren. Unter dem Motto „You can’t predict. You can prepare.“ werfen wir einen Blick auf die aktuelle Lage und analysieren, wie Anleger sich positionieren können.

US-Börse unter der Lupe

Die amerikanische Börse dominiert die globalen Märkte. Der S&P 500 ist im vergangenen Jahr knapp 25 % gestiegen, nachdem er 2023 bereits um 26 % zulegen konnte. Seit der Finanzkrise 2007/08 haben Nasdaq 100 (+894 %) und S&P 500 (+302 %) internationale Indizes wie den DAX (+161 %, Achtung inkl. Dividenden), MSCI Emerging Markets (+31 %) und den Euro Stoxx 50 (+14 %) klar hinter sich gelassen.

Chart 1: USA dominieren

Diese Performance hat den US-Anteil am MSCI World massiv auf über 73 %  erhöht – ein historischer Höchststand. 

Chart 2 & 3: USA bestimmt die (MSCI)Welt

Ebenfalls bemerkenswert ist, dass die zehn größten Unternehmen des S&P 500 inzwischen 39 % des Index ausmachen. Diese Konzentration übertrifft sowohl die „Nifty Fifty“-Ära der 1960er als auch die Dotcom-Blase der späten 1990er.

Chart 4: Top 10 dominant wie nie

Und weil hohe Renditen anlocken und oftmals in die Zukunft extrapoliert werden, sind die Investoren überwiegend in den USA investiert – laut BoFa so stark wie seit 2001 nicht mehr.

Chart 5: USA bei Investoren hoch gewichtet

Ein Hauptgrund für die Beliebtheit des US-Marktes ist die Innovationskraft amerikanischer Unternehmen, insbesondere der „Magnificent 7“ (Apple, Nvidia, Alphabet, Meta, Amazon, Tesla und Microsoft). Doch nicht nur die Gewinne sind gestiegen, auch die Bewertungen haben deutlich zugenommen. Das Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV) des S&P 500 liegt derzeit bei etwa 22. 

J.P. Morgan Asset Management hat die monatlichen KGV-Werte von 1988 bis 2014 untersucht (insgesamt knapp 324) und mit den annualisierten Renditen über die folgenden zehn Jahre verglichen. Die Erkenntnisse sind:

• Es gibt eine klare Beziehung zwischen dem Einstiegs-KGV und den anschließenden zehnjährigen Renditen: Höhere Einstiegsbewertungen führen konsistent zu niedrigeren Renditen und umgekehrt.
• Das heutige KGV (22) liegt deutlich im obersten Dezil der Beobachtungen.
• In den letzten 27 Jahren führten KGVs auf dem heutigen Niveau immer zu zehnjährigen Renditen zwischen +2 % und -2 %.

Chart 6: Schlechte langristige Aussichten bei hoher Bewertung

Wir beobachten am US Markt also Extremwerte bei der Konzentration (im MSCI World und innerhalb des S&P 500) und hohe Werte bei der Bewertung. Das mahnt zur Vorsicht. Es kam in der  Geschichte des S&P 500 bis vor zwei Jahren nur viermal vor, dass der Index zwei Jahre hintereinander mindestens 20 % erzielte. In drei dieser vier Fälle ging der Index im darauffolgenden Zweijahreszeitraum zurück. Die Ausnahme war 1995-98, als die Dotcom-Blase dafür sorgte, dass sich der Rückgang bis 2000 verzögerte, aber dann verlor der Index in drei Jahren fast 40 %. 

Dass auch die besten Firmen und Börsen nur eine begrenzte Zeit so gut laufen können, ist leicht erklärt. Wenn man annimmt, dass amerikanische Firmen im Schnitt ihre Gewinne um 7% p.a. steigern, aber die entsprechenden Aktien jährlich um das Zwei- oder Dreifache dessen steigen, dann laufen Gewinne und Bewertung auseinander bis irgendwann ein Limit erreicht ist. Mit wachsender Diskrepanz zwischen Gewinnen und Bewertung steigt die Gefahr eines Absturzes. Auch die besten Firmen der Welt können irgendwann so teuer sein, dass die Kurse zusammenbrechen. Bestes Beispiel: Die Nifty Fifty Aktien, die in den 60er Jahren das Nonplusultra der amerikanischen Wirtschaft waren und trotzdem am Ende teilweise um über 90 % einbrachen.

Dennoch birgt ein Verzicht auf den US-Markt ebenfalls Risiken. In der Spätphase eines Bullenmarktes oder einer Blase werden häufig die höchsten Renditen erzielt. Die aktuelle Bewertung ist zwar hoch, aber nicht exorbitant und der Trend hin zu passiven ETFs führt dazu, dass weiterhin Milliarden in die gängigsten ETFs und damit auch zum Großteil  in US-Aktien investiert werden. Dass die Bewertung kein Timing-Instrument ist, zeigt die Auswertung von J.P. Morgan, diesmal jedoch nur mit Sicht auf die Performance des nächsten Jahres (statt 10 Jahren). Hier folgten auf Monate mit hoher Bewertung trotzdem häufiger mal ein Jahr mit hohen Renditen. 

Chart 7: Hohe Bewertung kurzfristig weniger relevant

Auch das Sentiment scheint zwar sehr positiv, nicht aber überschwänglich zu sein. Denn Abseits von KI entsteht aktuell nicht das Gefühl, dass “kein Preis zu hoch” ist.  Nicht wenige professionelle Fondsmanager verweisen auf das teure Umfeld und agieren zurückhaltend. Je mehr Marktteilnehmer vorsichtig sind, desto mehr Luft nach oben gibt es.

Howard Marks zeigt in seinem jüngsten Memo (Link), dass der aktuelle KI-Hype ideale Bedingungen für eine Blasenbildung bietet. Normalerweise können Investoren auf historische Bewertungen zurückgreifen, um Übertreibungen zu erkennen. Doch bei etwas völlig Neuem fehlt diese Ankerfunktion. Sie lassen sich in Blasen oft von irrationalem Denken leiten, weil sie an das Neue glauben und meinen, „diesmal ist es anders. 

• Historische Blasen: Tulpenmanie (1630er) und South Sea Bubble (1720) basierten auf der Hoffnung auf neue Märkte und Technologien.
• 1960er Jahre: Nifty Fifty-Aktien galten als beste und schnellst wachsende Firmen der Welt. Die Bewertung spielte keine Rolle. 
• 1980er Jahre: Diskettenlaufwerke waren eine Revolution, die enorme Erwartungen weckten.
• 1990er Jahre: TMT- und Internet-Aktien versprachen, die Welt zu verändern.
• 2004-2006: Subprime-Hypotheken galten als risikofreie Geldmaschinen.

Es kann also durchaus sein, dass die Party bei amerikanische Aktien weitergeht und sowohl Konzentration als auch Bewertung weiter zunehmen. Anleger sollten sich aber bewusst sein, dass die “Magnificent 7” nicht auf alle Ewigkeit die Welt dominieren können. Innerhalb der USA scheint also eine ausgewogenere Mischung aus Aktien sinnvoll, die teilweise profitieren, wenn die Party weitergeht, aber weniger abhängig von den Index-Schwergewichten sind, falls diese ins Wanken geraten. Das traditionelle Stockpicking könnte deshalb eine Renaissance erfahren. Beispielsweise bieten sich generell kleinere Aktien (small caps, z.B. Russell 2000 Index) an. Sie sind in den vergangenen Jahren im Vergleich zum S&P 500 auf der Strecke geblieben und dürften dennoch stark profitieren, wenn der US-Aktienmarkt weiterläuft. Und selbst im Tech-Segment gibt es noch Aktien, die unbeliebt und günstig sind und entsprechend Kurspotential bieten. 

Chart 8: Kleine Aktien verhältnismäßig günstig

Werte im Schatten der Euphorie

“Rule number one: Most things will prove to be cyclical

Rule number two: Some of the greatest opportunities for gain and loss come when people forget rule number one”

Howard Marks

Die Konzentration und hohen Bewertungen im US-Markt machen eine stärkere Diversifikation attraktiver – sowohl geografisch als auch sektoral. Schauen wir uns nun also die Bereiche an, die bei Anlegern aktuell nicht in der Gunst stehen. Denn trotz Höchstständen bei vielen Indizes gibt es auch aktuell am Aktienmarkt Bereiche, die von Anlegern gemieden werden. Das ist nicht untypisch.

Unternehmen, Branchen und ganze Märkte durchlaufen Zyklen von guten und schlechten Zeiten, die durch verschiedene Faktoren bedingt sind, von wirtschaftlichen Veränderungen, Technologie und Innovation bis hin zur menschlichen Natur von Gier und Angst. 

Bei einem Abschwung werden die Anleger in der Regel pessimistisch, was die kurzfristigen Aussichten betrifft, und es kommt zu umfangreichen Verkäufen. Häufig sind diese Verkäufe gerechtfertigt, wenn es sich um strukturelle Herausforderungen handelt, aber in manchen Situationen sind die Herausforderungen, mit denen die Unternehmen konfrontiert sind, zyklischer Natur. Das eröffnet Anlegern mit längerfristiger Perspektive eine Chance.

Grundsätzlich liebt der Antizykliker solche Aktien, die nur aufgrund makroökonomischer Schwäche gemieden werden, obwohl das Geschäftsmodell des Unternehmens eigentlich intakt ist. Kniffliger wird es bei Unternehmen, deren Geschäftsmodell durch Innovation oder Wettbewerb bedroht ist. Beispielsweise, wenn aktuell KI viele Geschäftsmodelle überflüssig macht oder wenn bessere und günstigere Anbieter traditionelle und meist langsame Branchenriesen gefährden. All diese Bereiche verdienen eine nähere Betrachtung, denn häufig sind es gerade diese Aktien, die günstig zu haben sind und langfristig enorme Chancen für geduldige Anleger bieten. Die im Text genannten Firmen sind nur Beispiele und ich bin nicht überall investiert.

Covid-Aktien: Die Euphorie ist verflogen

Während der Pandemie erlebten viele Aktien aus dem E-Commerce und Tech-Bereich einen massiven Hype, der mittlerweile verflogen ist. Die Wachstumsfantasien waren teils überzogen, teils wurde Wachstum vorgezogen und die Realität hat viele Titel nun eingeholt. Dennoch haben die Geschäftsmodelle von Unternehmen Match Group, Bumble, Grindr, Fiverr und Upwork weiterhin eine Daseinsberechtigung, da Dating-Apps und Freelancing höchstwahrscheinlich langfristig gefragt bleiben. Auch deutsche Unternehmen wie Westwing und Hellofresh profitieren von nachhaltigen Trends im Konsumverhalten.

Erneuerbare Energien: Die Story ist Intakt

Aktien aus dem Bereich erneuerbare Energien haben nach dem Pandemie-Boom stark nachgegeben. Gründe sind geänderte politische Rahmenbedingungen und eine Rückbesinnung auf traditionelle Energiequellen, die dem antizyklischen Investor eine Menge Freude bereitet hat. Doch der Klimawandel bleibt ein drängendes Thema: 2024 war das wärmste Jahr seit Beginn der Aufzeichnungen, generell waren die letzten zehn Jahre allesamt die heißesten der Geschichte (Absteigend sortiert:2024,2023, 2016, 2020, 2019, 2015, 2017, 2022, 2021, 2018). Langfristig führt an der Energiewende kein Weg vorbei, deshalb sollte dieses Thema auch bei Anlegern auf kurz oder lang wieder in den Fokus rücken. Wer kein Stockpickung betreiben möchte, kann hier auf Branchen-ETFs ausweichen. Einer der positiven Ausreißer im vergangenen Jahr war Siemens Energy, das 2024 um knapp 320% zulegen konnte und damit klarer Spitzenreiter im DAX war.

Chart 9: iShares Global Clean Energy ETF

Klassische Energie und Rohstoffe: Bewährte Werte

Energie- und Rohstoffaktien bleiben interessant, da die Welt immer mehr Energie benötigt – vor allem durch technologische Entwicklungen. Titel wie Chevron, Occidental Petroleum, Total oder Shell dürften auch in den nächsten Jahren den Energiesektor dominieren und engagieren sich zudem auch bei erneuerbaren Energien. Im Rohstoffbereich dürfte das gleiche für Vale oder BHP gelten. Rohstoffaktien sollten insbesondere dann profitieren, wenn die Inflation weiterhin hoch bleibt. Sollte die Wirtschaft schwächeln und die FED müsste die Zinsen reduzieren, um die Wirtschaft anzuheizen, dann sollte der starke US-Dollar unter Druck geraten und Rohstoffaktien sollten ebenfalls profitieren. Auch Goldminenbetreiber wie Barrick Gold sind relativ zum Goldpreis günstig bewertet und haben häufig zusätzlich Exposure zu anderen Rohstoffen wie beispielsweise Kupfer.

Defensivere Aktien mit Rückschlägen

Defensive Aktien aus dem Pharma-Bereich wie Pfizer oder Roche, die nicht direkt vom Ozempic-Hype profitieren, sind derzeit vernachlässigt. Ähnlich ergeht es Alkoholherstellern wie Diageo, Pernod Ricard und Aperol-Hersteller Campari, die unter Konsumzurückhaltung und strukturellem Gegenwind leiden. 

Chart 10: Spirituosen Hersteller mit Gegenwind

Auch Schwergewichte wie Nestlé notieren schwach und könnten bei Marktturbulenzen wieder verstärkt gefragt sein. Generell sind Consumer Staples Aktien im Vergleich zum Gesamtindex sogar so schwach wie seit 2000 nicht mehr. Bei Marktturbulenzen kann mit einer Outperformance gerechnet werden.

Chart 11: Consumer Staples vs. S&P 500

Auto- und Luxusaktien mit Problemen

Auto- und Luxusaktien, etwa BMW, Mercedes, LVMH oder Kering, wurden bereits im letzten Beitrag (Link) thematisiert. Diese Sektoren stehen vor Herausforderungen, bleiben aber langfristig aussichtsreich, insbesondere falls sich die Konsumentenstimmung in China wieder verbessern sollte.

Emerging Markets und China: Schwäche mit Potenzial

Aktien aus Schwellenländern, insbesondere China, leiden unter extremer Schwäche und Negativität. Doch gerade hier könnten sich langfristige Chancen für mutige Anleger eröffnen. Auch dazu gab es im letzten Blogartikel ein paar Zeilen.

Fazit

Die hohe Konzentration und die ambitionierten Bewertungen, vor allem im US-Markt und bei den Index-Schwergewichten wie den „Magnificent 7“, mahnen zur Vorsicht. Nach zwei außergewöhnlich starken Jahren 2023 und 2024 könnten die Erwartungen an 2025 überzogen sein, was sowohl das Risiko einer Korrektur als auch einer weiteren Überhitzung erhöht.

Für Investoren bieten sich daher gerade jene Unternehmen und Branchen an, die derzeit vom Markt unterschätzt werden – sei es aufgrund negativer Narrative oder temporärer makroökonomischer Schwächen. Diese vernachlässigten Bereiche bieten oft ein attraktives Risiko-Rendite-Profil und könnten bei einer Marktrotation oder wirtschaftlicher Erholung überproportional profitieren. Letztlich bleiben Weitsicht und ein kluger Umgang mit Chancen und Risiken entscheidend für den Anlageerfolg.

Of course, the entire furor over technology, e-commerce and telecom stocks stems from the companies‘ potential to change the world. I have absolutely no doubt that these movements are revolutionizing life as we know it, or that they will leave the world almost unrecognizable from what it was only a few years ago. The challenge lies in figuring out who the winners will be, and what a piece of them is really worth today. ..To say technology, Internet and telecommunications stocks are too high and about to decline is comparable today to standing in front of a freight train. To say they have benefited from a boom of colossal proportions and should be examined very skeptically is something I feel I owe you. 

Howard Marks in his Memo “Bubble.com” from January 3, 2000

Zum Jahresrückblick 2024: https://investmentphilosoph.com/maerkte-2024-bewegtes-jahr-ohne-richtungswechsel/

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